KfW Research – Dossier

Konjunktur

„In der Eurozone verteuern sich Dienst­leistungen wieder stärker und ziehen die Kerninflation mit nach oben. Ein Grund hierfür ist sicherlich der spätere Ostertermin. Trotzdem sind die Zahlen ein Warnsignal, denn sie zeigen, dass der Preisdruck im Dienstleistungs­sektor noch immer hartnäckig hoch bleibt. Mit großem Rückenwind von den Energie­preisen reicht es unter dem Strich dennoch für eine unveränderte Inflationsrate. Zusammen mit dem starken Euro, der Importe günstiger macht, und den wirtschaftlichen Belastungen aus dem Handelskonflikt dürfte es reichen, um den Verbrauche­ranstieg mittelfristig in der Nähe des 2-Prozent-Ziels zu stabilisieren. Die Tür für eine weitere Zinssenkung im Juni steht für die EZB damit offen.“

Stephanie Schoenwald

„Die US Federal Reserve sieht sich momentan einer ungewöhnlich komplizierten Gemengelage gegenüber. Der Grund für das hohe Ausmaß an Unsicherheit ist das Hin-und-Her der US-Regierung bei den Zöllen auf ausländische Güter. Zwar gibt es erste Anzeichen für eine Verlangsamung der US-Wirtschaft. Es ist aber sehr schwer abzuschätzen, wie stark sich die Konjunktur auf der anderen Seite des Atlantiks weiter abschwächen wird. Zudem ist es gut möglich, dass sich die Inflationsdynamik, trotz schwächelnder Konjunktur, wieder beschleunigen wird. Mit anderen Worten: die US-Wirtschaft sieht sich vermutlich einem negativen Angebotsschock ausgesetzt, der Inflation und Wachstum in unterschiedliche Richtungen treiben wird. Vor diesem Hintergrund ist zu erwarten, dass die Fed kommende Woche die Zinsen zunächst unverändert lässt. Jerome Powell, Präsident der Fed, hat sich dahingehend geäußert, dass die hohe Volatilität an den US-Staatsanleihemärkten Teil eines notwendigen Anpassungsprozesses ist. Die Fed wird sich aber gezwungen sehen, in dem Maße wie sich die Konjunktur weiter abschwächt, die Zinsen weiter zu senken. Wir erwarten deshalb eine weitere Zinssenkung im Juni.”

Dr. Dirk Schumacher

„Es ist zweifelsfrei erfreulich, dass die deutsche Wirtschaft zu Beginn des Jahres wieder gewachsen ist. Umso mehr, als dass der private Verbrauch und auch die Investitionen zum Wachstum beigetragen haben. Gleichzeitig sollte dies nicht als Beginn einer nachhaltigen Erholung interpretiert werden. Zum einen gleicht der Anstieg des BIP gerade mal den Rückgang zum Ende des letzten Jahres aus – der zugrundeliegende Trend beim Wachstum bleibt schwach. Zum anderen zeichnen die Frühindikatoren ein gemischtes Bild und die bestehende Unsicherheit bezüglich der amerikanischen Wirtschaftspolitik wird die Investitionsneigung der Unternehmen wieder dämpfen.“

Dr. Dirk Schumacher

„Die US-Wirtschaft ist im ersten Quartal 2025 um 0,3 % auf das Jahr hochgerechnet geschrumpft. Damit haben sich die seit Februar bestehenden Rezessions­sorgen an den Finanzmärkten als Realität erwiesen. Doch die aktuellen Zahlen geben nur einen begrenzten Einblick in die tatsächliche Lage der US-Wirtschaft. Einmaleffekte wie Lageraufbau haben im ersten Quartal noch unterstützend gewirkt – doch das dürfte sich rasch ändern. Frühindikatoren wie das Konsumenten­vertrauen und die Investitions­bereitschaft deuten klar auf eine weitere Abkühlung hin. Noch spiegeln sich diese Faktoren sowie Trumps Rundumschlag bei den Zöllen im April nur begrenzt in den Daten wider. Die ungeschönte Bremswirkung von Trumps Wirtschaftspolitik dürfte sich ab Mitte des Jahres noch viel deutlicher zeigen.“

Dr. Stephan Bales

„Die fragile Wirtschaftssituation aufgrund der US-Zollpolitik führt auch dazu, dass die Banken bei der Kreditvergabe weiter vorsichtig sind. Nachdem die Banken bereits zu Jahresende ihre Kreditstandards angezogen hatten, strafften sie ihre Anforderungen im ersten Quartal 2025 erneut, so die heute veröffentlichte Bank Lending Survey. Die Einschätzung der Banken deckt sich mit unserer Auswertung der KfW-ifo-Kredithürde – einer Unternehmens­umfrage zum Kreditzugang. Demnach berichtete im gleichen Zeitraum ein erneuter Rekordanteil der Mittelständler von Hindernissen bei der Kreditaufnahme. Auch überdurchschnittlich viele Großunternehmen nahmen Restriktionen seitens der Banken wahr. Die handelspolitische Gemengelage und die unsicheren Wirtschaftsaussichten dürften die Risikoeinschätzung der Banken gegenüber Unternehmen weiter erhöhen. Zudem dürften die zuletzt heftigen Finanzmarktturbulenzen und das gesunkene Marktvertrauen die Banken an Liquiditätsrisiken erinnert haben, was auch weiterhin eine vorsichtige Kreditvergabe begründet.“

Dr. Jenny Körner

„Mit Trumps „Tag der Befreiung“ ist die Aufgabe der EZB um einiges komplizierter geworden. Zwar bestehen kaum Zweifel daran, dass die angekündigte drastische Erhöhung der Zölle das Wachstum belasten wird. Für eine angemessene Bewertung des Ausmaßes der Auswirkungen auf Wachstum und Inflation ist es jedoch noch zu früh. Wir gehen davon aus, dass die aktualisierten Stabs­projektionen für die Juni-Sitzung der geeignete Zeitpunkt sein werden, um zu entscheiden, inwieweit eine – möglicherweise erhebliche – Änderung des Basisszenarios erforderlich ist. Vorerst erwarten wir, dass die EZB lediglich auf die erhöhten Abwärtsrisiken hinweist, die sich aus den jüngsten Entwicklungen ergeben. Gleichzeitig hat sich das Inflationsbild seit der letzten Sitzung weiter verbessert, da die Dienstleistungs­inflation nun einen deutlicheren Rückgang aufweist. Dies und die zunehmenden Abwärtsrisiken für das Wachstum dürften den Boden für eine weitere Senkung der Leitzinsen um 25 Basispunkte in der April-Sitzung bereiten.“

Dr. Dirk Schumacher

„Kräftiger Rückenwind von den Energiemärkten hat die Inflation im März in Schach gehalten. Im Monats­vergleich verbilligte sich Öl der Sorte Brent erheblich. Zugleich profitierte der Euro von der Ankündigung des massiven Fiskalpakets und gewann gegenüber dem US-Dollar an Wert. Im Ergebnis konnten sich die deutschen Verbraucher über sinkende Treibstoffpreise freuen. Angesichts der volatilen geopolitischen Lage ist auf dauerhaft günstigere Energiepreise aber kein Verlass und die Entwicklung der Industrie­güterpreise hängt stark vom Verlauf des Zollkonflikts ab. Umso erfreulicher ist, dass es bei der Dienstleistungs­inflation endlich sichtbare Fortschritte gab. Ein Teil davon dürfte jedoch auf den frühen Ostertermin im vergangenen Jahr zurückzuführen sein. Erst der April wird Aufschluss darüber bringen, wie nachhaltig die Abschwächung des Preisdrucks im Dienstleistungs­sektor tatsächlich ist.“

Stephanie Schoenwald

„Lange Jahre galt der Arbeitsmarkt aufgrund der steigenden Zahl der Erwerbstätigen als Lokomotive der Wirtschaft. Diese Zeiten sind vorbei. Aktuell drücken die konjunkturelle Flaute und die unsicheren Absatz­perspektiven auf die Arbeitskräfte­nachfrage. Perspektivisch wird der Arbeits- und Fachkräftemangel wieder stärker als zuvor als Wachstums­hemmnis in den Vordergrund treten. Bereits in den letzten Jahren ist die Erwerbstätigkeit nur noch durch den Zuwachs an ausländischen Beschäftigten gestiegen. Jetzt gehen bis Mitte der 2030er-Jahre die geburtenstärksten Jahrgänge in Rente. Das wird große Lücken am Arbeitsmarkt hinterlassen, die mit ausländischen Arbeitskräften nur unvollkommen gefüllt werden können. Die hohen Wanderungs­gewinne aus den östlichen Beitrittsstaaten der Europäischen Union gehören der Vergangenheit an, und die Erwerbs­zuwanderung aus Drittstaaten kann dies bisher nicht ausgleichen. Es kommt jetzt umso mehr darauf an, auf eine steigende Erwerbsbeteiligung hinzuwirken und durch Investitionen, Innovationen und Effizienzmaßnahmen die Arbeits­produktivität zu steigern. Nur so ist die deutsche Wirtschaft wieder auf Wachstumskurs zu bringen, nur so lässt sich trotz Fachkräftemangel die Wettbewerbsfähigkeit erhalten. Und auch dann sollten die Erwartungen nicht zu hoch gesteckt werden. Die Deutschen werden künftig mehr arbeiten müssen, wenn sie ihren hohen Wohlstand sichern wollen, zumal steigende Militärausgaben zu stemmen, die grüne Transformation zu bewältigen und Investitions­rückstände in der Infrastruktur aufzuholen sind.“

Martin Müller

„In der Eurozone rückt der Beginn der Zinswende näher. Ich erwarte eine Senkung des Einlagensatzes spätestens im Juli. Insgesamt blieb der Verbraucher­preisanstieg im April unverändert. Für die EZB dürfte jedoch stärker ins Gewicht fallen, dass die Dienstleistungs­inflation nach einem fünfmonatigen Stillstand nachgelassen hat. Zugleich spricht das Wachstums­umfeld in der Eurozone dafür, dass die Inflation auf Zielkurs bleibt. Das Bruttoinlandsprodukt hat im ersten Quartal zwar positiv überrascht und die Stimmung hat sich zuletzt etwas aufgehellt, dennoch dürfte die europäische Wirtschaft wohl nur langsam Fahrt aufnehmen. Das spricht für einen begrenzten heimischen Preisdruck. Allerdings bleibt die Entwicklung der Energiepreise aufgrund der anhaltenden geopolitischen Spannungen ein Risikofaktor für Inflation und Konjunktur.“